角逐内卷的物流市场安联，安得智联以27%的市场份额，力压京东物流，占据中国家电一体化供应链物流解决方案市场“榜一”位置，但领先优势较小，市场格局随时会发生巨变。其上市募资，有利于开拓新市场，也将助力美的集团在海外拓展。
2024年，安得智联大客户数量占比为1.6%，但贡献了59%收入，尤以美的集团贡献为大，达到41%。突击入股的海信集团方稳坐第二大股东，给钱还给订单，关联交易额从投资前2024年的0.37亿元预计暴增至2027年的18亿元。到2027年，美的集团和海信集团带来的关联交易上限或达到143亿元，占安得智联收入的一半，这是否会影响资本市场对其IPO的定价？
来源：新财富杂志（ID：xcfplus）
作者：鲍有斌
广东省第三城佛山，又在造富了。
继海尔集团旗下的日日顺后，又一个家电巨头内部孵化的物流企业向资本市场发起冲刺，这就是美的集团（0003安联33/00300.HK）旗下的安得智联供应链科技股份有限公司（简称“安得智联”）。
2025年8月27日，安得智联向港交所递表，保荐人为中金公司（601995/03908.HK）和摩根士丹利。若成功上市，其将成为何享健家族控制的第十家上市公司，造富效应也将惠及多人。
美的集团历史上实施过多轮股权激励，掌门人方洪波现直接持有1.17亿股，身家约90亿元，堪称摸到了职业经理人的“天花板”。按发行市值计算，其通过宁波美越持有的安得智联股权，价值约6000万元。
安得智联对员工持股早有安排，连同美的集团的员工持股平台，合计270余人持有其近两成股份，价值约13.68亿元，人均500万元左右。安得智联董事长梁鹏飞在多家持股平台拥有较高份额，股权价值超过2亿元。
01
何享健家族将迎第十个IPO，9家上市公司总市值7373亿元
早在2023年7月，美的集团就计划分拆安得智联在深交所主板上市。由于安得智联注册地位于安徽芜湖，当年12月，中金公司代表其向安徽证监局递交上市辅导备案材料，但其后并无更多进展。
2025年4月，美的集团做出调整，分拆安得智联至港交所主板上市。8月末，安得智联正式提交港股IPO申请。
美的集团已为安得智联港股上市“打好样”。2024年9月，美的集团完成港股IPO，成为海尔智家（600690/06690.HK）后又一个“A+H”上市的家电巨头，中金公司亦是保荐人之一。
安得智联IPO前，美的集团通过全资子公司美的智联持有其52.94%股份，上市后，美的集团仍是控股股东。
最近几年，美的集团还收购了多家A股公司，持续扩大资本版图。
2020年3月，美的集团旗下美的暖通以7.43亿元受让合康新能(300048)2.09亿股，占比18.83%，由此获得控股权。
2021年2月，美的集团直接下场，以22.97亿元受让万东医疗(600055)原控股股东鱼跃科技所持24.09%股份；2022年3月，美的集团通过定增增持，持股比例提升至45.46%。
2022年5月，美的集团再以“委托表决权+定增”方式，从深圳资本集团手中取得科陆电子(002121)控制权。
加上安得智联，美的集团将控制5家上市企业、6个上市平台。
在新财富500创富榜上，美的集团实控人何享健多次成为广东首富，其与独子何剑锋、儿媳卢德燕、女儿何倩嫦还控制美的置业（03990.HK）、盈峰环境(000967)、百纳千成(300291)、顾家家居(603816)、会通股份(688219)，连同美的集团系上市企业，共计控制9家上市企业（表1）。安得智联将成为何享健家族控制的第十家上市企业，美的集团和体系外各5家，平分秋色。
2025年上半年，这十大企业合计实现营收2926亿元，净利润约284亿元，总资产6653亿元。其中，美的集团实力最强，营收、利润、总资产和市值等均遥遥领先其他兄弟企业。安得智联收入位列第二，净利润位列第五。只有百纳千成小幅亏损0.2亿元，十大企业整体经营较稳健。
至2025年9月9日，9家已上市企业的总市值为7373亿元，其中，美的集团总市值5927亿元，占比超过80%；万东医疗和科陆电子的市值为百亿元级；盈峰环境、顾家家居的市值为200亿元级。安得智联以细分市场第一上市，百亿市值不是奢望。
02
与京东物流竞争，安得智联拿下细分市场第一
据灼识咨询统计，按2024年收入计，中国综合型一体化供应链物流解决方案提供商中，京东物流（02618.HK）、中国外运(601598)以874亿元、317亿元分列第一和第二名，市场份额分别是2.8%、1%。安得智联收入163亿元，份额0.5%，排名第三，与前两名差距较大，只领先第四名21亿元。该市场集中度非常低，前五名的市场份额合计只占到5.2%（表2）。
如果将市场范围缩小，则安得智联是中国综合型一体化供应链物流解决方案提供商中，排名第一的生产物流解决方案提供商。
更细分的领域，是中国家电一体化供应链物流解决方案市场，2024年，这一市场的总规模为415亿元，安得智联以112亿元的收入和27.1%市场份额位居第一，排名前五的企业占据80.7%市场份额，集中度较高（表3）。
但安得智联在该细分市场和对手并没拉开差距，第二名（23.2%）和第三名京东物流（21%）的市场份额只比安得智联少4至6个百分点。若无美的集团当年为其贡献的近77亿元收入，安得智联只怕会落后京东物流，滑到第三。
2022年至2024年，安得智联营收从142亿元增加至187亿元，净利润从2.2亿元增加至3.8亿元，增幅分别为32%、73%。至2025年9月9日，港股申万“快递”板块企业市盈率均值为39倍、中值为36倍，以此估算，安得智联发行市值或在140亿元至150亿元，比上市前融资后估值增加一倍左右。
2025年上半年，安得智联的营收和净利润同比增幅都超过20%，分别达到109亿元、2.5亿元，全年净利润或能冲刺5亿元。有实打实的业绩加持，再加上细分市场第一的江湖地位，其上市后总市值有望站稳百亿元之上。
03
1.6%大客户贡献59%收入，供应链物流业务占主流
安得智联含着金汤匙出生，其历史最早可追溯至2000年，也就是美的集团物流业务板块开始运营时。2011年，其成为独立公司，2023年8月完成股改，总部位于佛山顺德。
不同于传统物流提供商，安得智联多年服务美的集团，深度融入其产业价值链，并独创了“1+3”供应链物流模型。其中的“1”，指全链路端到端的物流能力，“3”指三大核心解决方案支柱，即一盘货统仓统配（简称“统仓统配”）、最后一公里送装一体（简称“送装一体”）、生产物流。安得智联将此相结合，精准匹配库存规划和制造企业的生产计划，实现零部件以分钟级精度配送至生产设施，支持客户完成精益制造、准时制生产。
青岛啤酒(600600)就是典型客户，安得智联为其提供统仓统配服务，并运营共配中心，通过向上游拓展服务，提供“干仓配”一体化服务，实现了端到端F2B（工厂到企业）供应链整合。在下游，安得智联支持青岛啤酒“商流交易与物流交付分离”模式，从而为其分销商赋能。
据招股书，在某地，安得智联为青岛啤酒整合93家分销商仓内运营，并设立两个一盘货共配中心，使该区域物流仓库数量减少98%，端到端物流成本降低15%，配送时间减低50%，产品保质期提升30%。
安得智联与婴儿配方奶粉头部品牌飞鹤的合作是另一个案例，其为后者提供定制化的在线、线下全渠道供应链服务，使之产品配送时间降低5%。安得智联亦可提供弹性服务，运营承载量最高可达飞鹤日常产能的3倍。
2024年，安得智联的客户数量为8400名，其中合作超过3年的达到2388名，比2022年增加一倍多。除了家电企业，家居、快速消费品、汽车零部件企业和光伏企业都是安得智联的主要客户群体。
安得智联将收入分成两大板块：一体化供应链物流解决方案（简称“供应链物流”）和基础物流。
2022年至2024年，其供应链物流客户数量从3500家增加至5400家。其中，年收入贡献超过3000万元的大客户从61家增加至84家，2024年合计为其贡献收入110.5亿元。
简单测算可知，其大客户的数量占比为1.6%，贡献了供应链物流业务67.6%的收入，以及公司59%的总收入。但是，如果不考虑美的集团，则后一占比将急剧下降到18%。2024年，其供应链物流客户平均贡献的收入为300万元，而每个大客户平均带来的收入为1.32亿元，差距甚大。
2024年，基础物流的客户数量增加至3000名，平均每个客户收入77万元，大约是供应链物流客户收入的1/4。
04
美的集团独占四成收入，海信集团亦“添柴加火”
2022年至2024年，安得智联前五大客戶为其贡献了一半左右的收入，且大客户较为稳定，来自杭州和北京的物流供应链同行（或是菜鸟网络和京东物流）、一家上海的食品饮料公司、一家广州消费品公司，长期位列其前五大客户之列。
美的集团年收入数千亿元，成千上万件大家电需要物流服务完成履约，肥水自然不流外人田，这给安得智联贡献最多订单。
2022年至2024年，美的集团都是安得智联的最大客户，双方交易金额为53.4亿元、59.4亿元、76.8亿元，占安得智联收入之比为38%、37%、41%，三年合计贡献收入近190亿元。
2024年，安得智联从家电一体化供应链物流解决方案中获得112亿元收入，美的集团贡献比例高达68.6%。2025年上半年，美的集团再贡献约44亿元交易额，占安得智联收入的40%。
五大客户信用期最长是60天，美的集团付款非常爽快，只有20天信用期，为时最短。
尤为重要的是，美的集团2024年在自身营收增幅只有9.5%的情况下，为安得智联贡献的收入为76.8亿元，比2023年增长29.3%，绝对增量为17.4亿元，占安得智联当年总收入增量（24.4亿元）的71%。
根据预测，2025年至2027年，美的集团与安得智联的关联交易上限将从93.5亿元增加至125亿元，三年合计近329亿元（表4）。
海信集团对安得智联的收入贡献也不可忽视。
2025年6月，安得智联实施增发，海信电子认购股份，成为其股东。在这一投资前的2024年度，海信集团控股与安得智联的关联交易金额只有0.37亿元，投资后则迅速放大，预计上限将从2025年的2亿元增加到2027年的18亿元，而安得智联2024年第二大客户贡献的收入为9.8亿元，其提升力度，可见一斑。
至2027年，美的集团和海信集团控股预计合计为其贡献143亿元收入。两大股东为增厚安得智联的业绩，不遗余力。
相对而言，海尔集团控制或有重大影响的企业，与其旗下日日顺的关联交易金额仅占日日顺收入的三成左右，2022年为31.6%，比安得智联少近10个百分点。
关联交易过高，是否会影响资本市场评估安得智联的价值？
美的集团数千亿元收入的大盘子，按照产品可分为智能家居、商业及工业解决方案、其他。安得智联的收入归到“其他”，2024年占该项收入的比例为56%，占美的集团总收入的比例为4.6%。
但安得智联对美的集团的贡献不能单纯用营利来衡量。在城市配送领域，美的集团85%以上的订单为当日达，98%的订单为隔日达，都需要安得智联完成最后1公里服务。在提升企业客户全链路价值和个人用户服务体验上，安得智联的角色不可替代。
本次港股IPO募资，安得智联除了用于数智化研发、拓展国内物流解决方案的深度和广度，还将开展供应链国际化业务，深度协同美的集团全球业务覆盖。
05
统仓统配“以价带量”，送装一体“既快又高”
供应链物流占安得智联的总收入比例始终超过85%，2022年至2024年从121.64亿元增加到163.43亿元，两年增长34%。基础物流业务的收入两年增长15.6%，占比下滑到12.4%（表5）。
安得智联的供应链物流又细分为三块：统仓统配、送装一体和生产物流。统仓统配占其总收入的比例接近2/3，送装一体、生产物流以及基础物流业务的收入占比都超过10%，差距逐渐拉平。
统仓统配是管理成品从工厂或CDC（中央配送中心，Central Distribution Center）到配送仓的配送，直至末端配送。其旨在通过“短链”交付，精准匹配消费需求，提升配送效率，降低库存水平，提高市场响应速度。这种模式让客户较为省心，也是安得智联的基本盘，但毛利率并不高。
2022年至2024年，其统仓统配业务的毛利率在6.5%至7%之间，只比基础物流（1.4%至2.8%）高，和生产物流相当，明显低于送装一体。安得智联为争夺更多统仓统配客户，2023年、2024年连续采取“更具竞争力”的定价策略。2024年，其统仓统配业务完成收入120.53亿元，同比增长13%，比2023年增幅多2个百分点，代价就是毛利率降到6.7%，“以价带量”取得一定效果。
送装一体就是为终端消费者提供末端配送以及专业安装服务。消费者省事了，愿意支付一定费用。根据披露，安得智联在全国运营3500个活跃送装网络，共有7.7万名司机及安装师傅，覆盖100%乡镇，尽量做到“一次就好”。
其送装一体业务成长更快，2022年到2024年收入增长43%，比总营收增幅多11个百分点。且毛利率始终最高，2024年为14.8%，毛利润为3.4亿元，超过基础物流和生产物流之和（2亿元），占总毛利的比例为25%，比其营收占比多14.3个百分点。
基础物流的收入规模和送装一体基本相当，但毛利润不到后者20%。不过，基础物流业务另有使命，可将收入低、毛利率低的客户转化为供应链物流客户，起到导流作用。
安得智联的综合毛利率保持在7%上下，服务成本占收入的93%。服务成本中，占大头的是物流运力和仓储资源采购，2024年分别支出约103亿元、20亿元，合计占服务成本（132亿元）的90%以上。
安得智联主要通过地面运输配送，其可调配的运输车队有近59万辆车，除了自有资产、长期合作车辆，更多来自第三方运输供应商。2022年至2024年，安得物流从最大供应商采购的金额分别为14.1亿元、7.3亿元、8.5亿元，2025年上半年达到11.4亿元，超过2024年全年。
轻资产运营的安得智联，分销及销售、研发、行政和财务成本都不高，得以持续盈利。2022年至2024年，其净利润从2.15亿元增加到3.8亿元，净利润率从1.5%微增到2%。
值得关注的是，至2025年6月末，安得智联的现金及短期投资合计约15亿元，刚够覆盖短期借款及长期借贷到期部分（14亿元）；流动资产60亿元，已不及流动负债规模（69亿元）。
现金流动性趋紧的情况下，安得智联多年分红，2022年至2025年上半年，合计派息超过5.8亿元，削弱了现金储备能力。
06
海信集团15亿元突击入股，员工持股平台人均市值500万元
美的集团应该是国内家电企业中实施股权激励次数最多的一家，安得智联是其第一家分拆上市企业，员工激励早早安排好。
2021年8月，安得智联实施员工持股计划，成立宁波迅驰等多个持股平台。
2021年10月，美的智联以约5.02亿元，向宁波迅驰等持股平台转让安得智联1.317亿股（占总股本24.39%），每股成本大约为3.81元。
2023年6月，美的智联以7028万元，向持股美的集团的员工持股平台宁波美煜、宁波美越、宁波卓奕合计转让安得智联1449万股，每股成本为4.85元。宁波美越是以方洪波为首的美的集团8个核心高层的持股平台。
2025年4月和6月，美的智联再以7.5元/股成本，向安得智联的员工持股平台合计转让717万股。期间，美的智联曾少许回购，持股平台之间相互转让了部分股份。
至2025年6月，安得智联的员工持股平台合计持股13.15%，美的集团的员工持股平台合计持股6.39%，两者合计为19.54%。
美的集团财大气粗，安得智联在递表前，只对外融资一轮。
2025年6月，海信电子、天津顺和、钟鼎晟观、隐山致能、美科启信等五家投资者以9.259元/股的成本，认购安得智联增发的2.052亿股，合计斥资19亿元。
美的集团和员工持股平台合计控制安得智联超过72%的股份
数据来源：《新财富》杂志根据招股书整理
美的集团的老对手海信集团控股，通过海信电子出资15.2亿元，认购1.64亿余股，占安得智联增资后总股本的22.03%，稳居第二大股东。海信系代表段跃斌出任安得智联董事。
美的智联持股稀释至52.94%，但员工持股平台合计拥有约19.54%股份，且持股0.43%的美科启信的GP为美的集团下属企业美的创投，美的智联实际可影响的表决权也超过72%，控制权较稳固（附图）。
增资完成后，安得智联总股本从5.4亿股增加至7.452亿股，如果以9.259元/股测算，其投后市值约为70亿元。美的集团和安得智联持股平台的持股市值约为13.68亿元。
《新财富》杂志根据企查查统计，所有持股平台中，有限合伙人共276人（有重合），人均持股市值约500万元。
安得智联的管理团队以董事长兼总裁梁鹏飞领衔，其在美的集团任职近20年。财务总监、董秘兼公司秘书马良、人力资源总监汪洋，亦是美的集团多年老兵。
首席运营官林凯、首席技术官史雄锋、首席产品官林泰恩则属外部人才引进。其中，林凯曾任上海韵达货运财务副总裁，圆通速递财务总监、副总裁等职，目前主要负责经营战略及区域及分支机构的经营管理。
史雄锋曾在唯品会、顺丰科技、蔚来等公司任职，目前主要负责数字化转型及数字化系统建设。林泰恩曾担任顺丰创新中心副总裁、北京兆驰供应链管理有限公司联合创始人兼董事，现主要负责产品及解决方案事宜、海外业务、投融资及资本运营。管理层成员都是75后，正是当打之年。
作为美的集团的封疆大吏，2022年至2024年，梁鹏飞领取的基本薪酬合计为2565万元，超过了美的集团多数副总裁。其在宁波迅驰、宁波浩普、宁波集越、宁波欣佑都持有较高合伙份额，合计持有安得智联权益2496万股，占比为3.35%，按照9.259元/股测算，市值约2.3亿元。
安得智联发行市值若达到150亿元，所有持股高层和员工的账面财富将更高。
美的集团董事长兼总裁方洪波并未出任安得智联任何职务，其在宁波美越持有最多份额（39.76%），由此间接持有安得智联706万股份（0.95%），市值约6500万元。其更大财富还是在美的集团的直接持股1.17亿股，市值约90亿元。
2021年5月，日日顺提交招股书，计划登陆创业板，经过多轮问询，最终还是在2024年10月终止上市。安得智联选择冲刺港股，是否会更幸运点？
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